{
  "schema_version": 1,
  "slug": "benartzi-2001-company-stock-extrapolation",
  "title": "Excessive Extrapolation and the Allocation of 401(k) Accounts to Company Stock",
  "title_ja": "自社株の過去リターンへの外挿が401(k)の自社株配分を左右するが、将来リターンは予測しない",
  "authors": [
    "Shlomo Benartzi"
  ],
  "published_year": 2001,
  "venue": "The Journal of Finance",
  "identifiers": {
    "doi": "10.1111/0022-1082.00388",
    "arxiv": null,
    "jstage": null,
    "ssrn": null
  },
  "versions": [
    {
      "kind": "publisher",
      "url": "https://onlinelibrary.wiley.com/doi/abs/10.1111/0022-1082.00388",
      "label": "出版社ページ（DOI）"
    },
    {
      "kind": "repository",
      "url": "https://www.anderson.ucla.edu/faculty/shlomo.benartzi/excessive.pdf",
      "label": "著者本人による全文PDF（UCLA Anderson School of Management）"
    }
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  "source": {
    "provider": "other",
    "metadata_license": "other",
    "text_reuse": "none",
    "accessed_at": "2026-08-22"
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  "categories": [
    "behavioral_finance",
    "retirement_finance"
  ],
  "methods": [
    "portfolio_sort",
    "regression"
  ],
  "sample": {
    "markets": [
      "US"
    ],
    "period": {
      "start": "1983-01",
      "end": "1997-12"
    },
    "universe": "S&P 500構成企業（1993年12月時点）のうち、従業員が任意拠出を自社株に配分できる401(k)型退職貯蓄制度を運営し、1993年度のSEC向け11-k年次報告書を提出した企業。ESOP併用や非普通株のプランなどを除いた後の分析対象は測定指標により136〜154社。過去リターンは1983〜1992年の買い持ちリターンで形成し、配分後の株価成績は1994〜1997年の買い持ちリターンで確認している。",
    "frequency": "SECへの年次11-k報告に基づく年次断面データ（配分の測定は1993年度時点）"
  },
  "findings": [
    {
      "label": "過去10年リターンによる企業群と自社株配分",
      "effect": "自社株の過去10年の株価成績が最も悪かった企業群の従業員は任意拠出の10.37%を自社株に配分したのに対し、最も良かった企業群の従業員は39.70%を配分した",
      "value": 39.7,
      "unit": "%（過去10年高リターン企業群の任意拠出中の自社株配分。対照群である低リターン企業群は10.37%）",
      "basis": "gross",
      "note_ja": "抄録に明記された数値。取引費用控除や統計的検定値の記載は抄録になく、本文の表IIIを参照。"
    },
    {
      "label": "自社株配分の将来リターン予測力",
      "effect": "自社株への任意拠出配分の多寡は、その後の自社株の株価成績を予測しなかった",
      "value": null,
      "unit": null,
      "basis": "not_reported",
      "note_ja": "抄録はこの一文のみで数値を示していない。本文の表Vでは配分上位群が下位群より翌1年のリターンで下回ったと報告しているが、抄録に記載がないため数値化しない。"
    }
  ],
  "replication": {
    "status": "not_assessed",
    "evidence": [],
    "note_ja": "他企業の標本や別期間、公開市場で株式を購入するプランでの独立追試は本レコードでは評価していない。"
  },
  "japan_applicability": {
    "status": "not_assessed",
    "note": "米国S&P500企業の401(k)制度データであり、日本の確定拠出年金や証券口座での自社株保有は検証していない。"
  },
  "caveats": [
    "single_market",
    "jp_untested"
  ],
  "summary_ja": {
    "body": "米国S&P500企業の401(k)制度についてSECへの11-k年次報告書を用い、自社株の過去リターンと従業員の任意拠出配分の関係を検証した研究。過去10年の株価成績が最も悪かった企業群は任意拠出の10.37%を自社株に配分したのに対し、最も良かった企業群は39.70%を配分し、リターンの形成期間が長いほど両群の差は拡大した。一方で自社株への配分の多寡はその後の株価成績を予測しなかった。著者は過去リターンへの外挿がこの配分行動を説明する一因だとしている。",
    "derivation": "original_summary",
    "reviewed_by": "operator",
    "reviewed_at": "2026-08-22"
  },
  "explainer_ja": {
    "one_liner": "自社株の過去10年のリターンが良い企業ほど、従業員は任意拠出をより多く自社株へ配分するが、その配分は将来のリターンを予測しなかったと報告した研究です。",
    "question": "従業員は401(k)口座の任意拠出をどれだけ自社株へ向けているのか、そしてその配分は過去の株価成績にどこまで引きずられているのか。過去の株価が良かった企業ほど従業員が多く自社株を選ぶとすれば、それは将来の成績を見通した判断なのか、それとも過去を将来へ機械的に外挿した結果なのかを問います。",
    "method": "米国のS&P500企業のうち、1993年度にSECへ11-k年次報告を提出した401(k)制度を対象に、自社株の保有と拠出配分の情報を集めます。企業を過去1年から過去10年までの買い持ちリターンで五分位に分け、各分位の従業員が任意拠出のうち何パーセントを自社株に配分したかを比較します。あわせて配分を被説明変数、過去リターンや企業規模などを説明変数とする横断面回帰も行い、配分後の自社株の実際のリターンとの関係も確認します。",
    "result": "過去10年の株価成績が最も悪かった企業群の従業員は任意拠出の10.37%を自社株に配分したのに対し、最も良かった企業群の従業員は39.70%を配分しました。リターンの形成期間を長くするほど両群の差は広がりました。一方で、自社株への配分の多寡はその後の自社株の株価成績を予測しませんでした。",
    "interpretation": "結果は、従業員が長期の過去リターンを将来の成績の目安として外挿している可能性と整合的です。ただし配分がその後の株価を予測しなかったことは、その外挿に基づく配分が情報優位を伴わないことを示唆します。標本は米国の大企業に限られ、日本の確定拠出年金や個人の株式保有への当てはめは検証されていません。また、費用控除後の運用成果を比較した研究でもありません。",
    "glossary": [
      {
        "term": "外挿",
        "note": "過去に観測された傾向がそのまま将来も続くと見なす判断の傾向。"
      },
      {
        "term": "任意拠出",
        "note": "従業員が自分の意思で行う401(k)への拠出で、会社の拠出とは別に配分先を選べる部分。"
      },
      {
        "term": "買い持ちリターン",
        "note": "期間中に売買せず保有し続けた場合の累積リターン。"
      }
    ]
  },
  "source_verification": {
    "level": "fulltext",
    "checked_url": "https://www.anderson.ucla.edu/faculty/shlomo.benartzi/excessive.pdf",
    "checked_date": "2026-08-22"
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  "updated_at": "2026-08-22",
  "diagram_ja": {
    "type": "group_comparison",
    "evidence_mode": "quantified",
    "headline": "過去10年の株価が良い企業ほど、自社株への配分が増える",
    "caption": "SECの11-k年次報告書を用い、過去10年の自社株リターンが最も高かった企業群と最も低かった企業群とで、従業員の任意拠出における自社株配分を比較した。配分は将来のリターンを予測しなかった。",
    "group_comparison": {
      "basis": "過去10年の買い持ちリターンで五分位に分けた企業群の、任意拠出に占める自社株配分の比較",
      "left": {
        "label": "過去10年株価不振の企業群",
        "outcome": "任意拠出の10.37%を自社株に配分した"
      },
      "right": {
        "label": "過去10年株価好調の企業群",
        "outcome": "任意拠出の39.70%を自社株に配分した"
      },
      "difference": {
        "label": "好調企業群の配分は不振企業群を大きく上回った（抄録記載の10.37%対39.70%）"
      }
    },
    "profit_distance": {
      "observed": {
        "status": "supported",
        "note": "SEC提出書類から過去リターンと自社株配分の関係を直接観測した。"
      },
      "costs": {
        "status": "not_tested",
        "note": "配分自体の比較であり、費用控除後の運用成果は比較していない。"
      },
      "replication": {
        "status": "not_tested",
        "note": "他企業標本や別期間での独立追試は本レコードでは評価していない。"
      },
      "japan": {
        "status": "not_tested",
        "note": "標本は米国企業であり、日本の制度は対象外。"
      }
    }
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  "aliases": [],
  "lint_waivers": [],
  "disclaimer_ja": "一般的な研究紹介であり、売買推奨・投資助言ではありません。"
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