@_map_universe_証拠金要件と個別株オプションの収益
Margin Requirements and Equity Option Returns
Steffen Hitzemann、Michael Hofmann、Marliese Uhrig-Homburg、Christian Wagner（2021）
ひとことで言うと
オプションの証拠金は単なる事務条件ではなく、需要方向と資金調達環境に応じて収益差へ反映されました。
図で読む：この研究は何を比べたか
証拠金による資本拘束がオプション収益へ反映
- 最終投資家の需要買い圧力または売り圧力がディーラーの持ち高方向を決める。
- 証拠金とヘッジ資本オプションとヘッジ株式がディーラーの資本を拘束する。
- 資金調達費用資金が乏しい局面ほど拘束資本の費用が大きくなる。
- 収益差へ反映需要方向に応じて証拠金プレミアムの符号が変わる。
利益への距離
- 観測された差
-
確認された
2017年12月稿で条件付きポートフォリオ収益が報告されている。
- 取引費用
-
未確認
個人投資家の売買手数料や強制決済後の収益を評価していない。
- 再現性
-
未確認
独立追試を本レコードでは評価していない。
- 日本市場
-
未確認
日本の証拠金制度は検証していない。
研究で観測された差は、そのまま得られる利益ではありません。4つの関門はそれぞれ独立に読んでください。
この研究を読み解く
何を知りたかったのか
オプション取引で拘束される証拠金と、ヘッジのための株式に必要な資本は、オプション収益の横断差へ反映されるのかを問います。さらに、最終投資家の需要方向と市場全体の資金調達環境によって、その収益差の符号や大きさがどう変わるかを調べます。
どうやって調べたのか
2017年12月稿では、1996年2月から2013年8月までの米国個別株オプション約975万option-monthsを用い、需要圧力と証拠金要件でポートフォリオを二重に分類しました。月次デルタヘッジ収益の比較とFama–MacBeth回帰を行い、流動性、満期、マネーネスなどを統制しています。
何が分かったのか
高い買い圧力の下では、低証拠金を買い高証拠金を売るポートフォリオの月次デルタヘッジ超過収益がコール12パーセント、プット3パーセントでした。証拠金プレミアムの符号は需要方向で反転し、資金調達流動性が乏しい時期ほど大きいと報告されました。
この結果をどう読めばよいか
これは証拠金が不要になることや追証の発生確率を調べた研究ではありません。月次の米国個別株オプションが対象で、満期前日のポジションや日本の清算制度を検証していません。現行SSRN稿は分析枠組みが改訂されているため、収録数値の出典版を2017年12月稿に限定しています。
- 対象市場
- 米国
- 標本期間
- 1996-02〜2013-08
- 対象銘柄群
- OptionMetrics収録の米国個別株オプション。2017年12月稿では9,745,643 option-months。
- 観測頻度
- monthly
- 再現性
- 未評価独立追試は評価していない。現行SSRN稿はディーラーのポートフォリオ全体への証拠金寄与を扱う改訂版であり、ここに収録した数値は2017年12月稿に基づく。
- 日本市場での有効性
- 未評価CBOEの証拠金規則とRegulation Tを用いた米国個別株の研究で、日本のSPAN制度や日経225のSQ前日は対象外。
観測結果
高い買い圧力下のコール証拠金ポートフォリオ
証拠金の低いコールを買い、高いコールを売る月次デルタヘッジ超過収益。。
効果量12 月率パーセント（risk_adjusted）
2017年12月稿で、高いオプション買い圧力の標本に限定した報告値。
高い買い圧力下のプット証拠金ポートフォリオ
証拠金の低いプットを買い、高いプットを売る月次デルタヘッジ超過収益。。
効果量3 月率パーセント（risk_adjusted）
2017年12月稿で、高いオプション買い圧力の標本に限定した報告値。
効果量は原典の掲載値です。当サイトが再計算したものではなく、将来のリターンを示すものでもありません。
限界
原典の設計上、この結果をそのまま一般化できない条件です。
原典と利用条件
- SSRN現行レコード（2021年日付、2025年改訂）https://doi.org/10.2139/ssrn.2789113
- 2017年12月稿（AFA 2018予稿）https://www.aeaweb.org/conference/2018/preliminary/paper/THzkiY2R